国内包装龙头,国企混改大刀阔斧,股权三分效率提升。公司主要从事消费品包装的生产,深度覆盖食品、饮料、日化等消费品包装市场,在气雾罐、奶粉罐、旋开盖等多个细分领域的市场占有率位居第一。2016年携手奥瑞金,同年员工持股计划落实,中粮集团、奥瑞金、管理层及核心员工三足鼎立,分别持股28.15%、22.93%、15.07%(合计66.15%)。
业绩:基本面底部向上,拐点在眼前。2012年以来由于包装行业竞争加剧,2012-2016年公司收入复合增长率为0.84%,增速较小。2016年公司营业收入达52.21亿元,同比增长2.3%,主要原因为产品销量增长提升收入规模,净利润2.94亿元,同比增长3.95%,公司业绩显复苏迹象,未来有望触底回升。其中马口铁包装、铝包装、塑料包装分别实现营业收入27.38亿、20.38亿、4.45亿元,占营业收入的比例分别为52.44 %、39.04%,8.53 %。受益于提质增效,2016年公司综合毛利率为18.28%,净利率为5.7%,较2015年分别增加0.53pct、0.13pct,盈利能力稳定。
行业:包装行业增速趋缓,产业升级驱动增长。(1)中国包装行业产值世界第二,2015年我国包装行业主营业务收入总额为11365.48亿元,同比增长4.08%;利润总额692.85亿元,同比增长6.20%,随着中国经济进入新常态,包装行业增速趋缓。(2)金属包装行业已触底,两片罐整合在即,拐点可期。2016年1-9月金属包装实现营业收入1032.38亿元,同比增长0.77%,实现净利润61.93亿元,同比增长3.11%。目前两片罐价格触底,国内龙头中粮包装、宝钢、奥瑞金、昇兴等公司在整合中占据优势,市场集中度有望显著提升,行业拐点可期。(3)国家供给侧改革初见成效,上游原材料马口铁、铝价格上行,公司综合成本业内占优,灵活调整客户订单积极应对,虽然成本承压但是整体可控。 驱动:两片罐受益于啤酒罐化率提升,单片罐受益于自主研发。(1)我国目前啤酒罐化率仅为15%,而世界其他国家如美国、英国、巴西、韩国的啤酒罐化率分别为52%、49%、38%、36%,国外平均罐化率已达35%以上。随着我国消费升级趋势加深,包装行业啤酒罐化率还有较大提升空间。(2)行业层面,金属包装产品端显现轻量化、罐形差异化、互联网化的产品升级趋势,企业端显现向销售转型,精细化生产转型方向发展,利好具备先进技术,资本实力和规模优势的龙头企业分享行业转型红利;公司层面,中粮包装自主开发单片罐生产模具,瓶盖环氧密封胶技术、异型容器制造等多项行业高端技术,工艺领先,强者愈强。
公司优势:全品类、广布局、大客户质优。(1)品类丰富。公司主要产品包括马口铁包装产品(三片饮料罐、食品罐、气雾罐、金属盖、钢桶、方圆罐、印涂铁等)、铝制包装产品(两片饮料罐、单片罐)和塑料包装产品,公司在多个细分市场处于行业领先地位,其中在奶粉罐、气雾罐、旋开盖的市场份额为全国第一。(2)产能广泛布局。截至2016年12月31日,公司三片罐、奶粉罐、喷雾罐、旋开盖、钢桶、两片罐、单片罐产能可分别达12亿、2.72亿、4.67亿、33.2亿、680万、61亿、9500万只。(3)客户优质。主要客户包括加多宝、华润雪花啤酒、可口可乐中国、青岛啤酒及百威英博等。 竞争比较:中粮包装收入属第一梯队,提质增效业绩稳健。(1)2016年中粮包装营收为52.21亿元,仅次于奥瑞金(2016年营收为75.99亿元)。同期,昇兴股份、宝钢包装的营收规模分别为21.59、40.01亿元。(2)归母净利润方面,2016年中粮包装、奥瑞金、昇兴股份、宝钢包装归母净利润分别为2.94、11.54、1.83、0.10亿元,同比增速分别为3.89%、13.43%、38.62%、-88.68%。
投资建议:公司作为国内金属及塑料包装龙头,将充分受益于两片罐行业触底整合带来的横向规模增加,和塑料包装产品升级带来的盈利能力向上,且公司综合成本管控能力具有规模优势,能够有效应对原材料价格波动。此外,公司在混改进度上已经有比较实质性的进展,一方面,完成对奥瑞金的股份交割,另一方面于2016年进行了员工持股计划,目前股权结构中粮集团(28.15%)、奥瑞金(22.93%)、员工持股(15.07%)三分,公司作为港股的混改排头兵将充分受益国改主题的实质催化。我们预计2017-2018公司净利润额分别为3.55、4.18亿元,同比分别增20.72%、17.75%,EPS为0.30、0.36,对应2017、2018PE为14、12。首次覆盖,目标价5.33港元,给予“买入”评级。
